​精算師沈立斌:軍公教年改要上路了 如何真正提高基金投資績效

出版時間:2018/06/26 11:15

沈立斌/政大應用數學系兼任助理教授、保險精算師
 
從馬政府時代就開始推動的年金改革,因層層阻礙,在政權轉換時,只留下無數的研究考察報告和規劃檔案。蔡政府接手後,又經過兩年激烈討論及衝突而定案的公教年金改革,相對緩和的「少領、多繳、延退」調整,過程中,仍然引起高度爭議及衝撞。
 
軍公教年金制度的調整總算全部三讀通過,下個星期7月1日將正式開始實施。然而底定的調整方案卻只能延後基金破產的時限,如果投資績效不能達到,基金破產的威脅仍然存在。
 
要提高投資收入,除了優化基金的管理,杜絕人為不臧以外,還得仰賴提高風險胃納,承受短期波動風險以增加投資收益以外,還有一個全球退休基金逐漸引入的──用舉債槓桿提高投資金額,進而創造更多投資收入。
 
過去的兩年,關心年改人士屢屢提出加拿大公務員退休金的長期平均年投資報酬率都在8%以上,主要原因其實是他們的資產配置以及積極管理的投資策略。根據加拿大公務員退休基金投資理事會(CPPIB)最近公佈的投資報酬率及資產配置如下:
 
2018會計年度(2018年3月底止)年投資報酬率: 11.6%(比目標9.8%高出1.8%)
過去5年平均:12.1%
過去10年平均:8.0%
 
資產配置(3/31/2018)
(全球)股市:38.8%
私募基金:20.3%
房地產:12.9%
政府債券/現金/保證利率:11.1%
基礎建設:8.3%
信用投資:6.3%
 
幾乎可以說加拿大公務退休基金的高投資收益來自高比例的資本利得型投資(equity investment)及另類投資(房地產、私募基金及基礎建設),總比例達到80.3%。相較於我國退撫基金的資產配置,根據106年底的「退撫基金統計年報」(96頁「退撫基金運用組合規劃」,如附表),退撫基金總金額5843億中,有31%為固定收益,佔「自行經營」部位52%%的6成,委外操作48%中,固定收益部位也有11%(以中心配置為準),兩者相加,固定收益投資比例達42%,另類投資則有3%。在如此保守的資產配置下,如何能創造長期的高投資收益?
 
回到加拿大公務退休基金,6.3%信用投資是指靠著借貸(發行債券),來提高投資資產。根據金融時報報導,運用發行低利債券,轉而投資長期風險資產,以增加長期投資收益已經是全球很多退休基金用來改善財務結構、投資風險管控及投資收益的手段。加拿大退休基金理事會(CPPIB)不久前才又在歐洲市場發行了一檔年利率1.5%,總額10億英鎊的15年期債券。
 
自2014年以來,全球退休基金已經發行了280億美元的債券。CPPIB目前有3370億加幣的資產,內定的舉債空間大約為250億加幣。CPPIB在發債說明書中說明舉債的主要目的是「當資本市場下跌或突發事件造成恐慌,出現可逢低進場機會時,CPPIB能有額外資金進場購買更多的風險性資產,以增加長期投資收益」。
 
為了爭取債券投資者,當基金現金周轉短缺時,債券持有者權益的優先順序將高於年金領取者。這種條件讓債券投資者更相信購買CPPIB債券的安全性,而接受較低的債券利率。
 
另外,根據穆迪信評(Moody's)公司報告(2017年10月3日),加拿大的六大私人退休基金公司槓桿投資比例從2009年的19%提高到去年的24%,2016年底的總資產來到1.4兆加幣。槓桿投資的兩端,一端是2%以下的長期低利債券發行,另一端是兩位數字投資報酬率但流動性不佳的房地產、私募基金和基礎建設。
 
以我國退撫精算報告使用4%的未來投資報酬率及貼現率的假設,要是能舉2%以下的長期債,平均資金成本立即下降,即使現行的資產配置不變,扣掉發債的利息支出,長期投資收入應可明顯增加。只是目前台灣的現行法令及政府作業方式,似乎沒有公部門可以利用舉債槓桿來投資。而是等基金用罄時,再用短期舉債給付支出,然後國庫再撥款還債。
 
筆者以為與其等到破產再舉債,不如利用低利環境及國內游資充沛的環境,或許透過立法,成立法人接受退撫基金委託負責基金投資及發債,吸收低利游資(如定存),如有必要,在一個範圍內,由中央銀行保證以提高債券信用等級。
 
如此一來,可以擴大投資規模,而無須過度提高風險,仍然可以增加投資收入,紓解未來破產危機或福利削減。至於是否採用積極投資策略抑或消極投資(以市場指數),仍需考慮投資團隊的專業能力以及各界看法,綜合評估。
 
總之,在低利率的時代,退撫基金必須靠靈活的財務桿槓操作才有機會創造足夠的投資收入,達到原來當初年金福利的承諾。無論如何,可以預見的是提高投資槓桿,投資報酬率的波動將會提高,各界也不能以短期投資績效來評估投資團隊的表現。

 
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沈立斌

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